企業評價 第7章 成長性—資金分析

 

支應企業成長所需的資金動能有①內部資金：指企業由獲利而來的資金，企業利用獲利所取得的資金（＝保留盈餘＝稅後純益－現金股利）作為再投入營運之動能、②外部資金：管理當局透過各種籌資管道向外界爭取而來的資金，包括舉債和權益資金。不同的融資工具有不同的屬性，對企業的安全性、資金調度、資金成長和控制權等都具有不同的影響 ⇒ 企業成長動能受資金數量影響，也因融資工具的不同組合，而造成風險性的變化。

以財務管理的融資順位理論來說，廠商在進行融資時，經常以內部資金優先→其次舉債→最後才是權益資金。意味著現金增資並非業者所歡迎的融資管道，其主要原因為①權益資金成本＞舉債成本、②現金增資可能造成每股盈餘下滑、③既有股東若無法按原持股比例認購，則股權遭稀釋、④根據理性決策，企業不會將自己的利潤隨意分享出去，∴企業選擇現金增資的很大可能性是股價已然高估，因此當企業宣告現金增資時，往往會使股價下跌（公司價值下跌）。

對於資金來源，不同的企業有不同的風險態度或偏好，當企業對融資有所設限時，自然會影響其所能達到的成長率 ⇒ 財務政策會直接影響公司的成長策略。以下討論三種典型的情況：

 

一、資金來源不設限，僅要求財務結構須維持

在此政策下，公司所能達到的成長率＝其在產業市場上所能達到的成長率。舉例來說，假設興盛公司的負債比率目標為60%，2018年成長了20%，預期2019年也繼續成長20%，在各項營運參數維持不變下，則可預估2019年的利潤、資產、負債、權益等，都將同步成長。

上表顯示在維持既定資本結構下，追求最大成長。由於保留盈餘＋期初股東權益仍不足維持負債比率60%，故須以現金增資2.4億元補足差額。

 

二、內部資金搭配舉債

公司若不現金增資而以內部資金搭配適度舉債來支應成長（舉債程度不超過目標），在此政策原則下所能達到的最大成長率，稱為可維持成長率（gsus） ⇒ 可維持成長率的資金來源就是本期保留盈餘加上按資本結構比率所搭配的舉債金額 ⇒ 本期保留盈餘能讓股東權益成長多少幅度比率＝負債或整體資產將成長的幅度＝公司整體所能達到的成長幅度 ⇒ 在此政策下，權益能成長多少，完全取決於有多少本期保留盈餘。

 

gsus＝本期保留盈餘 ÷（期末股東權益－本期保留盈餘）

　＝NI × b ÷（CSE－NI × b）

　＝（ROE × b）÷（1－ROE × b）    ※分子分母同除以CSE

 

其中，NI：稅後純益

　　　CSE：股東權益

　　　b：盈餘保留率

 

續上例興盛公司來說，以內部資金搭配一定比例的負債來支應成長的話，則預估2019年的可維持成長率（gsus）＝6 ÷（48－6）＝14.3%

 

三、僅以內部資金支應成長

公司僅以內部資金支應成長，既不舉債，也不增資，在此政策下所能達到的成長率，稱為內部成長率（gitl）。若將稅後純益全數發給股東，表示沒有將利潤保留在公司支應成長，此時成長率為0 ⇒ 本期保留盈餘有多少，公司資產就可以成長多少。

 

gitl＝本期保留盈餘 ÷（期末資產總額－本期保留盈餘）

　＝NI × b ÷（A－NI × b）

　＝（ROA × b）÷（1－ROA × b）    ※分子分母同除以A

 

其中，A：資產總額

 

續上例興盛公司來說，只依賴保留盈餘挹注成長的話，則預估2019年的內部成長率（gitl）＝6 ÷（120－6）＝5.26%。亦即，該公司的營收和資產都只增加5.26%。

 

成長需要資金，由資金分析的成長性，其分析的重點並不在於未來成長力的預測，而在於觀察成長與資金動能間的關係。當實際成長率＞可維持成長率時，意味著公司面臨資金不足的壓力，須謹防資金缺口的威脅；當實際成長率＜可維持成長率時，意味著公司面臨資金過剩的問題，需謹防管理當局過度投資或其他代理問題。

 

※參考資料：

《企業評價》，著：王淑芬，出版者：華泰文化事業股份有限公司，2015年2月二版。

《財務分析與企業評價》（Business Analysis and Valuation: IFRS Edition, 5th Edition），著：Krishna G. Palepu．Paul M. Healy．Erik Peek，編譯：郭敏華，出版商：新加坡商聖智學習亞洲私人有限公司台灣分公司，總經銷：華泰文化事業股份有限公司，2020年05月二版一刷。

《企業評價與選股秘訣》，著：梁憲政，出版者：寰宇出版股份有限公司，2014年1月初版一刷。

「財務報表分析：評價應用」，著者：郭敏華，出版者：元照出版有限公司，2019年9月 五版。

《如何評價一支股票：用最快上手的評價方法選好股》，著：阿斯沃思．達莫達蘭（Aswath Damodaran），譯者：許瑞宗，出版者：財信出版有限公司，2012年6月初版一刷。

※圖片來源：

https://blogger.googleusercontent.com/img/b/R29vZ2xl/AVvXsEgNb11ZM9UFes5IXjOVfGirL2XCLn_QSXdWF0r2qWwNUWLO8Y5WVfRwMVA8DT-xRgobplNlzHdrtJ4YbfYReLeaRGOC-17zDHyRWw41c1SRlZ4cFmJeHYBTA5McjG9iM8-W8KKRQ5XiGM8/s0/investment-5241253_1920.jpg