從財報看9921巨大延票砍單之淺見

   

一、新聞訊息重點

◎經濟日報：巨大延票砍單 市場震撼

全球自行車龍頭巨大（9921）發函給供應商指出，在世界各國逐漸解封下，原自行車的需求爆發潮如雪崩般一夕崩解，市場庫存之高，1970年以來前所未見，因而要求供應商延長票期45天。

巨大執行長劉湧昌昨日表示，將對供應商砍單，要讓庫存在明年上半年就恢復常態。經查，巨大公司會計項目中「存貨」欄位金額自去年起逐季走升。巨大昨日緊急發出聲明強調，公司並未發生財務危機，而是超前部署。

巨大在給供應商的信函中指出，目前從經銷端、組車廠等，庫存皆創歷史新高，高庫存低流動的嚴峻情勢實所罕見，而更嚴重的問題為「現金流量短缺」，巨大所有客戶幾乎同時要求延後票期至120天，基於與客戶共榮共好的的合作原則，巨大要求合作夥伴共同面對並提供協助，從今年12月到明年3月，出貨至巨大全球製造廠的貨款，依現行票期制度下展延45天。

劉湧昌昨日表示，面對大環境逆風，巨大集團與供應鏈夥伴共同承擔，進行風險分散與庫存的積極處理，積極調整訂單或貨款。

針對發信給供應鏈一事，巨大表示，今年下半年開始，過去二年因疫情導致自行車市場大幅成長的狀況已逐漸恢復常態，低價位車款需求下滑，一般車款庫存大幅上升，供應鏈紊亂狀況仍未緩解。

巨大上午給供應鏈的信函曝光後，引發市場震驚，公司下午緊急發出澄清指出，已於11月24日宣布完成現金增資與可轉換公司債67.5億元，營運資金正常。

 

◎工商時報：庫存炸鍋 巨大票期展延

自行車產業高庫存炸鍋！全球自行車產業龍頭巨大集團日前無預警發信給協力供應鏈，提及自行車市場疫後一夕崩解，造成庫存飆高、創下1970年代以來首見，要求供應鏈自12月起至明年3月，將貨款票期展延45天、共體時艱。巨大集團執行長劉湧昌昨指出，「巨大營運無虞，請外界無須擔心，預期明年上半年，庫存可望恢復正常水位。」

至於為何選在年前延票？劉湧昌表示，今年下半年開始，巨大觀察到前二年因疫情大幅成長的自行車市場趨緩，低價位車款需求下滑，主要市場開始進入冬天銷售淡季，一般車庫存上升，供應鏈的紊亂狀況仍未緩解。

根據財報，今年巨大約當現金逐季提高，從第一季底106.96億元、第二季提高到114.48億元、第三季已來到132.18億元，加上第四季現金增資與可轉換公司債共募集67.5億元，約當現金達200億元，資金無虞。巨大集團前11月合併營收高達864億元、年增近15％，創下歷年新高。

 

◎鉅亨網：巨大:本公司澄清媒體報導

5.發生緣由：

今(111)年下半年開始，過去二年因疫情導致自行車市場大幅成長的狀況已逐漸恢復常態，加上目前受到主要市場進入冬天的銷售淡季，一般車款庫存攀升，供應鏈的紊亂狀況仍未緩解。本公司設法與協力夥伴攜手在幾個月內將供應鏈理順回歸常態，發函懇請供應鏈夥伴能協助延展票期，共同度過銷售淡季。

6.因應措施：

1.因整體市場趨緩所造成的庫存壓力，預計明年上半年可逐步回歸正常庫存水位。本公司分別於今年6月與11月24日分別完成可轉換公司債40億元與現金增資27億5千萬元，目前現金與銀行額度仍充足無虞，營運資金正常。

3.媒體報導本次協調供應鏈夥伴延展票期事件，對本公司之財務、業務不致發生任何影響。

 

二、從財報看9921巨大延票的起因

表　9921巨大2008年～2022Q3之財務資料

 

⑴習慣使用短期借款來充當現金及約當現金

觀察巨大自2008年以來，除了2020年以外，「短期借款」皆大於「現金及約當現金」和「金融資產–流動」兩者合計的金額。意味著巨大可能憑藉著自行車龍頭地位、或產業前景長期看好、或純益率＞借款利率、或負債比率不高…等條件下，利用舉借短期借款來充當現金及約當現金。

利用短期借款來充當現金的好處，除了利息稅盾之外，還可提升獲利能力最主要的兩項指標：總資產報酬率（ROA）和股東權益報酬率（ROE）。

 

⑵流動比率和速動比率長期稍微偏低

基本上，除非是特殊行業，例如電廠、港埠等企業，大部份產業的流動比率以超過150%較佳，超過120%尚可，低於110%就是拉警報了。流動比率＜100% ⇒ 償債能力可能有疑慮；流動比率＞200% ⇒ 短期償債能力極佳。

速動比率主要是輔助「流動比率」的不足之處，因為流動資產裡的每項資產並不是都真正具備足夠的價值。扣除不會動的流動資產項目，可避免公司靠著不會動的流動資產美化報表。不會動的流動資產有存貨和預付費用。速動比率＞100% ⇒ 速動資產＞流動負債 ⇒ 不需要處理存貨項目即可清償流動負債 ⇒ 短期償債能力極佳。

由於巨大長期習慣使用短期借款來充當現金及約當現金，也因此自2013年～2021年，使得流動比率最高只有161.92%、平均148.99%；速動比率最高只有93.96%、平均85.59%。但在2022Q3流動比率和速動比率則分別為147.86%、68.84%。

 

※關於流動比率和速動比率的應用說明，可參考：財報分析 第32章 從「償債能力」破解公司的還錢本事。

 

⑶在2015年～2019年期間，主要是靠放寬應收帳款的授信政策來支撐營收

如上表，以現有的資料來說，觀察巨大營收自2008年414.76億元成長至2014年600.45億元，2015年～2019年則變化不大。

再觀察2015年～2019年的「平均收現日數」和「平均銷貨日數」，平均收現日數從2015年的68.60天，上升到2019年的83.52天；平均銷貨日數則從2015年的108.30天，上升到2019年的124.57天。

在這5年期間，由平均銷貨日數逐漸上升的趨勢來看，推測公司庫存可能已經漸漸有賣不太動的現象，因此採取逐步放寬應收帳款的授信政策來去化庫存，以支撐營收。

由此小弟大膽推測：產業龍頭已有平均銷貨日數逐漸上升、平均收現日數逐年上升、但營收卻持平的情況發生，這意味著市場呈現飽和狀態，自行車已經由成長產業逐漸轉至成熟產業。

 

三、從財報看巨大為何要延票

⑴手握百億現金（現金充沛），營運資金正常，為什麼要求延票？

公司營運若遭受挫折，最先受到衝擊的往往是短期償債能力，其次才是獲利能力的下降與投資機會的減少。

 

營運資金＝流動資產－流動負債

流動比率＝流動資產 ÷ 流動負債

速動比率＝速動資產 ÷ 流動負債

　　　　＝（流動資產－存貨－預付費用）÷ 流動負債

 

以2022Q3季報來看，營運資金＝701.62－474.51＝227.11億元，流動比率＝147.86%，看似正常且在可以接受的範圍。但如公司自己所言：「在世界各國之逐漸解封下！原自行車之需求爆發潮亦如雪崩一般，一夕崩解！」表示市場需求已逐漸恢復常態，在高存貨可能無法順利去化的情況下，應改以速動比率來檢驗短期償債能力會比較穩健保守些。

再以2022Q3季報來看，速動比率只有68.84%＜1 ⇒ 短期償債能力不佳。若再假設最差的情況是存貨完全賣不掉，並將現金增資與可轉換公司債共67.5億元併入考量，則最差情況下的營運資金＝（701.62－374.96）－474.51＋67.5＝-80.35億元 ⇒ 短期償債能力不佳。

因此，即使巨大手握百億現金（現金充沛），但如上所述，公司習慣使用短期借款來充當現金及約當現金。換言之，百億現金是短期借款借來的，也是必須在短期內償還，而這樣習以為常的借款習慣，使得速動比率＜1，在遭遇市場需求突然恢復常態，高庫存就會導致短期償債能力不佳，而產生營運資金有流動性的風險。

 

⑵前3季財報亮眼，財務狀況無虞，為什麼要求延票？

 

銷貨成本＝期初存貨＋本期進貨－期末存貨

 

由上表來看，自2009年起，巨大的存貨基本上隨著營收逐年呈上升趨勢，但在2021年突然暴增至308.72億元、平均銷貨日數則增至148.37天；在2022Q3存貨則再增加至374.96億元、平均銷貨日數則再增至161.66天。

短期借款在2020年為109.35億元，2021年則是196.97億元（增加87.62億元），2022Q3增至225.12億元（再增加28.15億元）。

由2021年至2022Q3的平均銷貨日數增加和短期借款增加的角度來看，推測顯示巨大在這1～2年裡，應收帳款收回的現金不斷地積壓在存貨裡，因此必須持續靠增加借款來維持公司的營運。

再由上公式可知：期末存貨↑ ⇒ 銷貨成本↓ ⇒ 銷貨毛利↑ ⇒ 營業利益↑ ⇒ 稅後純益↑ ⇒ 每股盈餘↑。換言之，前3季財報亮眼的背後，其實有一部分是靠存貨暴增所貢獻的。

 

⑶應付帳款正常，為什麼要求延票？

如上所述，巨大習慣使用短期借款來充當現金及約當現金，加上2021年以來，現金不斷積壓在存貨裡 ⇒ 因此產生嚴重的「現金流量短缺」問題。

再觀察上表的平均付款日數來看，2021年為59.1天、2022Q3為92.66天、2022前三季的每季平均付款日數皆比往年還要高。因此，小弟推測應是巨大不想再增加利息負擔，且想再持續2022前三季的延票作法（※但應有再延長付款的天數），所以發函通知各供應商共榮共好、共同承擔。只不過年關將至，資金較為吃緊的供應商無法接受才被爆料出來。

 

⑷存貨暴增，產品為什麼賣不掉？

①如上所述，推測在2015年～2019年期間，營收主要是靠放寬應收帳款的授信政策來支撐 ⇒ 客戶端庫存已經有稍微偏高之虞；②加上2019年底爆發新冠肺炎疫情，市場需求突然大增，且③在貨櫃塞港的情況下，造成訂單重複、供應商缺料，無法組車 ⇒ 導致供應鏈紊亂、經銷端和組車廠之庫存皆創歷史新高。

然而在世界各國逐漸解封下，市場需求卻如雪崩一般，一夕崩解，逐漸恢復常態 ⇒ 推測客戶端砍單。再加上通膨的影響，低價位車款需求下滑、高價位車款訂單遞延 ⇒在①經銷端和組車廠的庫存皆創歷史新高、②產業需求恢復常態、③缺料無法組車出貨等情況下，巨大現在即使想利用一些方式來降低庫存，亦會成效不彰，∴不得不向供應鏈砍單來讓庫存恢復常態。

 

四、結論

巨大看到甚麼？

小弟認為只是因為①長期習慣使用短期借款來充當現金及約當現金，導致速動比率長期一直小於1、且②在長期看好產業需求的心態下，有點忽略平均銷貨日數上升的警訊。在面臨產業的突然變化時，會立即凸顯出短期償債能力的重要性，讓巨大速動比率＜1的短期償債能力不佳的缺點立即浮現出來。

所以說，巨大看到了甚麼？小弟認為：長期一直走夜路（速動比率＜1），總有一天會遇到鬼（市場需求突然恢復常態）而已。等待黑夜過去，白天來臨（庫存恢復常態），一切就會雨過天晴。

 

※以上看法僅供參考，若有推測錯誤或不恰當，歡迎來信告知，謝謝！

 

※關於巨大的財務資料，可按此連結下載「9921巨大之財務比率和簡易財報」

 

※財報資料來源：CMoney法人決策系統