股票投資 課程9-1 建構一個投資組合

一個人對自己的限制越多，就越能讓自己獲得解放。對限制條件的專斷只是讓自己的行事更為精確。投資組合的建構沒有一個標準答案。它的藝術成分遠高於科學成分，這或許是為何許多人相信投資大師與平庸基金經理人的差別可能就在投資組合管理。著名的國際選股高手約翰．坦伯頓（John Templeton）常常說自己挑對股票的機率只有60%，儘管如此，他在投資組合管理方面累積的績效是最好的一個，這也告訴我們偉大的基金經理人通常是賺錢股票的部位比較大而賠錢股票的部位比較小。

一、精選好股投資法（Fat-Pitch Approach）

大多數投資人會發現，一年當中可能只有幾檔好股票－－可能只有五、六檔，或是更少。同時持有20檔以上股票的投資人往往買了他們不是很瞭解的公司，而當你持有那麼多股票的時候，你的投資報酬很難大幅偏離平均報酬。

因為當你持有的股票越多，投資組合的風險會降低，投資績效低於大盤的機會也會越低。只是當你持有的股票越多的同時，投資績效超過大盤的機會也會越低。因此，你要反問自己這個關鍵問題：「為什麼我要投資每家公司的股票？」

答案是如果你認為自己會做得比基金經理人好，那麼你應該持有一個相當集中的投資組合，因為這樣讓你有最高的機會勝過大盤。所謂的「相當集中」（fairly concentrated）是指持有12～20檔股票。

二、學者怎麼說

  

現代投資組合理論的分析架構把風險分為二類：①非系統性風險（Unsystematic risk）。這是公司或股票特有的風險，可透過分散投資來降低風險、②系統性風險（Systematic risk）。這是無法透過分散投資來降低的市場風險，這個風險影響到所有股票的價值。

在你的投資總風險當中，持有的個股數量越多，承擔的非系統風險就越低。不過，無法消除總體經濟因素影響的系統性風險。

圖　投資組合中的個股數量與投資組合報酬率的標準差

三、分散非系統風險需要持有多少個股？

如上圖所示，一旦你持有足夠的個股數量到達點A，你已經分散所有的非系統性風險。因此，你需要持有多少檔股票才能到達點A呢？在《投資分析與組合管理》這本書中，法蘭克．雷利和凱斯．布朗指出：「由12至18檔股票組成的投資組合，其風險分散效果大約是分散投資最大效益的90%。」換句話說，假設你每檔股票的投資比重均相同，持有大約12到18檔股票就已經得到超過九成的分散投資效益。

基本上，這個理論認為如果你想要得到比市場還要高的報酬，降低分散投資的程度可以增加賺取更高報酬的機會，只是你的風險也會增加。另外，如果你持有超過18檔以上的個股，其投資組合幾乎已達到完全分散的程度，但是屆時你必須追蹤更多的股票，而且得不到額外的利益。

儘管學術界大多把焦點放在分散風險的問題上，只是在實際的投資上，當你持有太多的公司，要真正透徹地瞭解投資的公司幾乎是不可能。不僅你的洞察力不如其他投資人，反而會有遺漏一些事情的風險。當你失去注意力並且離開你的能力圈，你就喪失身為投資人的競爭優勢。你非但無法與虛弱的對手爭奪巨大的利益，反而變成別人的虛弱對手。

四、非市場風險與持股集中的投資組合

個股數量	已消除的非系統風險	個股數量	已消除的非系統風險
1	0%	16	93%
2	48%	32	96%
4	72%	5,00	99%
8	81%	9,000	100%

※資料來源：喬爾．格林布雷，《你可以是個股市天才》（Joel Greenbaltt, You Can Be a Stock Market Genius）

表　非系統性風險與投資組合的個股數量

投資報酬率的範圍大概有多少？喬爾．格林布雷在他的著作《你可以是個股市天才》中說明，在他觀察的那段期間，股市的平均報酬大約是10%，而且從統計上來看，一年期報酬率的範圍大約有三分之二的時間是在-8%～28%之間。

格林布雷指出：如果投資組合限制只能持有5檔個股，其預期報酬率仍然是10%，則一年期報酬率的範圍大約有三分之二的時間是在-11%～31%之間；如果是持有8檔個股，範圍則是-10%～30%之間。換句話說，分散投資組合風險所需的個股數量，比我們直覺想像的還要少。

五、投資比重

討論一檔股票占投資組合的比例的學者及學科少之又少，因此，投資比重是藝術成分大於科學成分。偉大的資金管理人有秘訣把大部分的資金押在好股票上，而把少部分資金放在有缺點的股票上。他們是如何做到的？

基本上，投資組合中個股的投資比重，應該跟你對這檔股票有多少信心成正比。明智地權衡每一檔個股在投資組合中的比重，不要害怕加重某些股票的投資部位，但是要確定投資比重最高的股票就是你最有信心的股票。當然，對單一個股的比重也不能高得離譜，例如是50%。

六、投資組合週轉率

如果你遵守精選好股投資法，你的換股頻率應該不會太高。護城河寬廣且股價又低的公司很少見，當你找到一檔這樣的股票應該要牢牢抱住。隨著時間的經過，護城河寬廣的公司產生的資金報酬將會高於資金成本，並為股東創造價值，這個股東價值將逐漸轉化成更高的股價。

如果你賺了蠅頭小利之後就賣掉股票，你可能會有很長的時間沒有機會再買進這檔股票，或是類似高品質的股票。基於這個原因，許多偉大長期投資人的投資組合週轉率會很低，是因為他們已經學會繼續持有好股票，並且把自己當成是所有者，而非交易者。

七、能力圈與重點投資產業

如果你投資在自己能力圈範圍內的股票，那麼你選擇的股票會偏向特定的產業以及投資風格。遵循精選好股投資法，自然會對一些瞭解的領域以及優良企業加重投資。同樣的，你可能會避開不太瞭解或是發現難以找到好股票的領域。然而，如果你所有的股票都屬於同一產業，你可能要考慮對投資組合可能的影響。

八、把共同基金納入股票投資組合中

股票投資不必然是直接投資股票或間接投資共同基金來做二擇一。投資人可以二者都買，秘訣是判斷你的投資組合如何從每一類的投資中獲得最大的利益。將共同基金納入投資組合的思考方向：①找出你投資組合與能力圈的落差、②投資基金要考慮補足投資組合中在國家及產業別所缺少的投資部位、③每一種基金都有自己的風格，股票投資人只要把手上的一些錢交給這些領域的專家，你不需要學習一整套的分析技術就能獲得投資機會、④最後，你的選擇取決於你的能力圈以及風險承受度。

九、結語

現在投資組合理論是建立在投資人無法擊敗大盤的假設上，投資人所能做到的最好表現就是追平市場的績效。因此，學術理論圍繞在如何建立一個最有效率的投資組合以追平市場績效。

我們的目標是超越大盤。藉由①長期持有12到20家優秀的公司，組成一個持股相對集中的投資組合，並且②在買進的時候保留安全邊際，以提高勝過大盤的機會。每個人都會有屬於自己的能力圈，投資組合自然會偏向某些產業、風格以及國家。如果在任何領域投資不足，好的共同基金可以平衡整體的投資組合。

【投資人檢查表】

◎系統性風險把股票當成是一種資產的投資風險。你無法透過分散投資來消除系統性風險。

◎非系統性風險是持有個別公司所面臨的風險。這個風險可以透過分散投資來降低。

◎持有12至18檔股票就能達到90%的分散投資效果。持股超過這個數量所帶來的邊際效益將會很小。

◎投資組合中個股的投資比重對投資組合的績效很重要，這門學問藝術成分遠高於科學成分。不要害怕加碼某些股票的投資部位，但要確定投資比重最高的股票就是你最有信心的股票。

◎當你買進股票或是考慮用一支好基金填補投資組合的不足，務必要留在你的能力圈之內。

【自我測驗】

1.要提高擊敗市場指數的機會，你可以透過：

①投資組合持有超過40檔以上的股票。

②投資組合持有少於20檔的股票。

③投資組合有多少個股都沒有影響。

Ans：②。如果你持有一個分散的投資組合，一般來說，你的報酬率預期應該可以達到市場報酬率的水準。藉由持有一個集中的投資組合，你的報酬率勝過市場報酬率的機會將會提高，但是在此同時，你的報酬率低於市場報酬率的風險也會增加。

2.藉著持有一個集中的投資組合，你的報酬高於大盤的機會是：

①任何時候、②沒有機會、③有時候。

Ans：③。如果你是一個選股高手，你的報酬應該有些時候會超越大盤，但每一年都能打敗大盤並不常見。

3.持有的個股太少，最大的潛在問題是？

①你可能會錯失下年度最好的股票。

②你只會在最好的股票出現時才買進。

③你會面臨挑錯一檔股票可能蒙受重大的損失。

Ans：③。持有的個股太少則每檔股票的投資比重就會比較高，當挑錯一檔股票時，所蒙受的損失自然也會比較高。答案②你只會在最好的股票出現時才買進，這是好事，不是壞事。

4.克莉絲汀持有一組由20檔股票組成的投資組合。然而，她非常瞭解消費性產品及金融公司，因此在投資組合中，所有的股票都是消費性產品廠商及金融公司。你認為她的投資組合有適當地分散投資嗎？

Ans：從技術的角度來說，克莉絲汀的股票只包含股票市場中的二個產業，投資報酬會與這二個產業有高度的相關性，所以投資組合持有20檔股票不代表投資已經適當地分散。然而，克莉絲汀的能力圈是在金融及消費性產品的股票，這可以提高她投資這二個產業的獲利能力。她也可以考慮買一檔好的共同基金，讓投資部位跨出能力圈以外的領域。

5.羅恩握有一組由10檔股票組成，價值$100,000美元的投資組合，以及4檔總計價值$100,000美元的兼顧成長與價值的大型股基金。他最近觀察到許多偉大的基金經理人持有20檔到40檔股票。羅恩想知道他的股票投資組合是否應該至少再增加10檔股票以達到完全分散投資的目的。你認為呢？

Ans：這題沒有正確答案。然而，觀察羅恩投資組合的方法，就是注意他實際上直接持有10檔股票，以及透過4檔共同基金大約間接持有340檔的股票（因為每一支兼顧成長與價值大型股基金通常持有85檔個股）。因此，羅恩一共握有350檔股票，其中他最大的10檔持股各占總投資部位的5%。如果他放心將50%的資金放在10家優秀的公司，那麼我們相信他整體的投資組合已是一個分散的投資組合。

6.瑪麗亞的投資組合中有20檔美國股票，但是她正考慮分散投資到各國。請問她有哪些選擇？

Ans：

①投資擁有龐大國際業務的美國股票。

②投資在美國掛牌的跨國企業股票。

③在國外的交易所買跨國企業股票。

④持有國際股票基金。

最後，瑪麗亞的選擇取決於她的能力圈以及風險承受度。雖然瑪麗亞對於自己挑選國內股票可能覺得得心應手，但是她可能不擅長投資國際股市。

※資料來源：

「精確調整股票投資策略」（美國晨星（Morningstar）股票投資學習手冊:三部曲Part 3：百戰百勝），作者：美國晨星公司（Morningstar）　保羅．萊森（Paul Larson），譯者：田錦華，出版者：梅霖文化事業有限公司，2010年8月2日初版。

※圖片來源：http://www.stockfeel.com.tw/wp-content/uploads/2016/01/《漫步華爾街》閱讀心得（六）學習新投資技術-9承擔風險以提高報酬-01.jpg