股票投資 課程4-1 經濟護城河

關於我們該怎麼做才能在這個世界上自保的問題？答案只有一個：注意你的護城河。經濟護城河指的是能夠讓公司持續賺取超額利潤的長期競爭優勢。公司有寬廣的經濟護城河就能為自己及股東創造長期的價值，而這些公司就是投資人應該注意的。

要評估護城河的優勢，需要瞭解公司在產業中建立什麼類型的防禦工事或競爭障礙。基本的經濟理論告訴我們：競爭將使得多數公司難以持續地產生強勁的成長與豐厚的利潤，因為任何優勢都會面臨被模仿的風險。一家公司經濟護城河的強度與持續性，將取決於它能否避免被競爭者搶走業務或是侵蝕其利潤。要評估公司的經濟護城河，可用以下幾種特質來檢驗：

◎創造實際上或認知上的產品差異。

◎降低成本，成為低成本領導廠商。

◎創造高轉換成本以鎖住客戶。                        

◎建立高進入障礙或高成功門檻以抵擋競爭者。

一、低成本生產者或規模經濟

低成本生產者讓公司能夠把產品價格壓得比競爭者低，以吸引買家上門。同樣的，成本較低的公司可以把產品的價格訂在跟競爭者一樣的水準，並且賺得更高的利潤；規模經濟可以讓公司降低產品售價。這些公司通常具有經濟規模，能以低成本提供產品或服務，創造顯著的進入障礙。因為建立足以在市場上產生競爭力的規模，其所需的資金通常極為龐大。

戴爾（Dell）的成功源自於接單後生產（build-to-order）、直接銷售（direct-sales）的商業模式，省掉昂貴的中間商成本，降低營運資金需求，並能提供管理階層即時的市場資訊。戴爾的競爭優勢是儘可能生產最低價的電腦、伺服器及筆記型電腦，這讓其他同業面臨極為嚴苛的經營挑戰。

沃爾瑪（Wal-Mart）為零售業龍頭，對供應商有極大的議價能力，也能用更便宜的成本配銷商品。此外，也有消費者偏好的龐大資料庫，可以將最好的運作實務傳達給旗下所有分店。

二、高轉換成本

轉換成本是顧客為了從一項產品轉換到另一項產品，必須承受一次性的麻煩或費用。高轉換成本能夠讓客戶不容易改用競爭者的產品，迫使客戶繼續支持原來的公司。

歐特克（Autodesk）公司的AutoCAD產品在建築業及建築設計的軟體市場上獨領風騷，讓客戶不容易改用類似的產品。因為使用者如果想在工作領域出人頭地，就一定要懂得使用該公司的軟體。歐特克公司的軟體相對的也讓客戶買得起，這樣就比較不容易受到客戶縮減資訊科技支出的影響。此外，運用AutoCAD軟體也可以縮短設計及製造程序而降低成本。該公司也結合了客戶直接訂購的銷售方式，提高商業模式的可預測性，並進一步「鎖住」客戶。

三、網路效應

當某項產品或服務因更多人使用而提高它的價值，這就產生了網路效應。當有些公司設計新產品來搭配現有產品時，也會產生網路效應，並因此提高新產品的價值。

奧多比（Adobe）擁有二項經濟護城河：①該公司的Acrobat軟體已經成為閱讀及建立電子化文件的標準軟體、②公司軟體被下載次數超過5億次，讓世界各地的電腦桌面都有Acrobat軟體的蹤影。

四、無形資產

無形資產包括智慧財產權（專利、商標及版權）、政府特許、品牌名稱、獨特的公司文化或是地理位置的優勢。擁有知名品牌並不代表這家公司一定有經濟護城河，我們都聽過聯合航空（United Airlines）、雪佛蘭（Chevrolet）以及福特汽車（Ford），但是擁有這些品牌的公司也遭遇過經營困境。某些優勢的經濟年限可能難以估計，因此請先確認是否瞭解這一類競爭優勢可以維持多久，如果這種競爭優勢被破壞，對公司的影響會有多大。

美國聯邦政府已建立一項名為「國家認可之統計評等機構」（Nationally Recognized Statistical Rating Organization；NRSRO）的資格，要求公司在進入市場從事評等業務之前，必須先取得此項資格。這意味著評等事業基本上是政府特許（government-sanctioned）的寡占事業。穆迪公司（Moody’s）享有政府的保護可說是無價的，該公司最近二年的營業獲利率均超過50%，這要歸功於跨國融資及結構性融資（structured finance）業務的成長，因為這二項業務的利潤特別好，而這些高利潤業務帶來極佳的營運現金流量。

哈雷．戴維森（Harley-Davidson）從美國摩托車產業出現以來唯一還存活的公司，目前已擁有100多年的歷史。即使銷售的產品本質上跟競爭者一樣，但是哈雷機車的價格就是可以比較高。

五、結語

經濟護城河的核心觀念在於公司的競爭優勢越難被模仿，就越有可能在產業中建立進入障礙，並成為公司的利潤提供防禦機制。

【投資人檢查表】

◎經濟護城河是指能夠讓公司持續賺取超額利潤的長期競爭優勢。這些擁有經濟護城河的公司就是你應該要注意的。

◎經濟護城河主要有四種類型：①低成本生產者或規模經濟、②高轉換成本、③網路效應、④無形資產。

◎公司能夠建立的護城河類型越多越好。

◎公司的競爭優勢能維持得越久，經濟護城河就越寬廣。

【自我測驗】

1.在日常用品的產業，你可能會發現哪一種護城河？

①低成本生產者、②網絡效應、③無形資產。

Ans：①。日用品產業的生產者通常是“價格接受者”（price-taker），這意味著他們有一點點或沒有議價能力，而且必須接受市場對他們的產品或服務所提出的任何價格；在這樣的情況下，如果他們是低成本生產者，通常會經營得很好。

2.當公司試圖在行銷上砸大錢讓自己的產品有別於其他競爭者，這家公司試圖建立哪一種護城河？

①低成本生產者、②轉換成本、③無形資產。

Ans：③。行銷通常是用來建立品牌，而品牌是屬於無形資產。

3.下列的公司特性分別屬於四類護城河中的哪一項？

a.產品的專利保護

b.低廉的產品配銷成本

c.持有政府發出的少數執照之一

d.對供應商有強大的議價能力

e.有能力提高產品價格而不怕客戶流失

f.現有客戶吸引其他的客戶

g.因為品牌知名度而能提高產品售價

h.有能力把產品價格壓得比競爭者低

Ans：

a.無形資產

b.低成本生產者或規模經濟

c.無形資產

d.低成本生產者或規模經濟

e.高轉換成本

f.網路效應

g.無形資產

h.低成本生產者或規模經濟。

4.下列各項特徵當中，請勾選你認為是否可能具有護城河？

項次	特　　　　　　　　徵	有	沒有
A	雖然價格大幅上漲，但是客戶仍持續增加	○	○
B	價格小漲就把客戶送給競爭對手	○	○
C	供應商姿態高，協商條件嚴苛	○	○
D	公司去年獲利極佳，但是今年差不多指有損益兩平	○	○
E	公司的產品幾乎不可能被競爭者取代	○	○
F	強大的工會要求，並且工會每年也得到絕大部分的利益	○	○
G	品牌知名度讓公司可以訂定較高的產品價格	○	○
H	在商品市場中，經營成本是同業中最低的	○	○

Ans：

A.有。這象徵著公司有高轉換成本優勢。

B.沒有。這象徵公司所處產業的轉換成本低。

C.沒有。如果公司想成為低成本生產者，必須盡量以便宜的價格取得商品。

D.沒有。具有經濟護城河的公司往往會有持續強勁的獲利能力和現金流量。

E.有。這可能是因為專利、科技或是其他無形資產。不論是哪一項，它都是一個競爭優勢。

F.沒有。如果公司希望建立護城河並賺取極大的報酬，控制成本是關鍵。

G.有。品牌通常是效力強大的無形資產。

H.有。這聽起來一定是低成本生產者。

※資料來源：

「挑選高獲利的股票組合」（美國晨星（Morningstar）股票投資學習手冊:三部曲Part 2：精益求精），作者：美國晨星公司（Morningstar）　保羅．萊森（Paul Larson），譯者：田錦華，出版者：梅霖文化事業有限公司，2010年8月2日初版。

※圖片來源：http://orientaldaily.on.cc/cnt/finance/20140504/photo/0504-00269-002b1.jpg