股票投資 課程3-5 利用晨星公司的股票評等

何謂犬儒主義者（cynic）？就是對各種事物的價錢一清二楚，但是對它們的價值一無所知的人。有一些人很在意股價，但卻不太關心標的企業的真正價值，這實在讓人感到驚訝．我們相信，以低於公平價值的價格買進優質企業的股票，並讓這些企業長時間增值，是在股票市場中創造財富的最穩健方法。

我們認為好公司的股票在低價的時候，會比高價的時候更具吸引力，因此當市場過熱之際，機會其實不多。如果我們會等到打折時才去買衣服或平面電視，那麼為何不等到優惠價格出現時才買股票呢？華倫．巴菲特強調把投資股票當成是經營公司，而不是“股市圖上的一條線”。

一、什麼是公平價值

大多數的投資，簡單的看，就是一筆初期支出後面跟隨著（但願有）一連串的未來收入。其訣竅就是判斷應該支付的公平價值，以獲得一連串預期的未來收入。

晨星公司（網址：tw.morningstar.com）的股票評等是分析師評等。在晨星公司，分析師估計一家公司的公平價值是判斷今天我們付出多少錢，才能取得這家公司在未來所產生的所有多餘現金流量。我們預估公司的損益表、資產負債表及現金流量表，並將之放入精細的現金流量折現模型中，藉以預測公司未來的財務績效，進而推算其公平價值。這個數字就是分析師估計的股票公平價值。

晨星公司對基金的評等是描述某檔基金在過去，其報酬與風險（波動幅度）之間的對價平衡關係有多好。而對股票的評等是用公司未來營運績效的預估數來估計股價是否被高估或低估。

二、晨星如何評定星級？

晨星公司的評等是根據股票的市價與預估公平價值的相對關係，並經過風險調整。一般來說，股票的交易價格遠低於分析師估計的公平價值，將獲得較高（4或5顆星）的星級評等，而交易價格遠超過公平價值預估值的股票，獲得的星級評等將會較低（1或2顆星）。交易價格與其公平價值預估值非常相近的股票，通常將會獲得3顆星評等。

不同的股票要獲得一樣的評等，須達到的條件並不相同。所以，不同的股票要獲得5顆星評等，其市價低於公平價值預估值所需要的折價幅度，會隨著公司體質的降低而變大。因此，風險較高或不確定性較大的企業，我們要求市價低於公平價值預估值的折價幅度就會比較大。亦即，對於風險最高的股票，在獲得5顆星評等之前我們會要求有最大的安全邊際；低於平均風險的股票，只要適度的低於公平價值預估值就能獲得5顆星評等。

晨星公司的公平價值預估值跟目標價是不同的概念。公平價值預估值是根據我認為這檔股票的價值多少，而目標價是其他投資人願意付多少錢買這檔股票。產生差異的原因在於，晨星公司評估股票的方法通常與華爾街典型的評價方法不同。

投資任何資產的時候，你會預期獲得適當的報酬以補償面臨的投資風險。股票的交易價格與分析師估計的公平價值相近，通常會獲得3顆星評等。假設股票的市價與公平價值最後會趨於一致，3顆星股票應該會提供一個“公平的報酬”。所謂公平的報酬，就是可以適當地補償你承擔股票風險性的報酬。換句話說，應該是約略與股票的權益成本相當。權益成本又稱為“必要報酬”（required return），因為它代表著投資人承擔持有股票的風險時，投資人所要求的報酬。

5顆星評等的股票提供給投資人的報酬應該會高出權益成本許多，因為5顆星股票的價值明顯地被低估，我們預期投資人將會享有超過投資股票相關風險的高額報酬。另外，高風險5顆星股票的預期報酬，應該會比低風險5顆星的預期報酬高。相反地，如果股票的評等掉到1顆星，這意味著我們預期這檔股票會讓投資人賠錢。

重點：如果股票的市價明顯高於公平價值預估值，即使是買最好的公司也會是個爛投資。

三、造成評等改變的原因

評等改變的原因可能是股票的市價變動、分析師改變股票公平價值的預估值或是對公司事業風險的評估，也有可能是這些因素的任何一種組合。要注意，我們對公平價值的估計不會時常改變，但是市價是時常變動的。因此，股票的星級評等常常會因為市價變動而有所增減。

四、不同的評價方法

晨星公司公平價值評估分析是有別於比率分析的評價方法，投資人喜歡用比率分析的原因是它們容易計算而且隨手可得。缺點是要理解評價比率需要多少懂得它的來龍去脈。如果一家電腦公司成長得夠快，公司將會享有高的本益比，甚至股價可能是相當便宜。同樣地，處於夕陽產業營運呈現負成長的公司，也可能有低本益比但其股價卻被高估。

我們相信追求未來的利潤需要一個更精細的方法來評價股票。根據公司未來現金流量的預測，來評定公司的公平價值，就可以判斷出股價是被高估或低估。雖然需要較多的時間及專業知識來估計未來現金流量，我們相信，用這種方法來評估股票能讓投資人發現相對便宜的股票，並且做出更明智的投資。

五、結語

圖　晨星評等企業的研究方法

正確的投資意味著以被低估的價格買進優質公司的股票，並繼續持有讓企業以時間來增值，它是無法因短期熱潮而快速獲利。股票的長期價值與公司帶給股東的價值是息息相關。

【投資人檢查表】

◎晨星公司的股票評等衡量股價與預估公平價值（經風險調整）的相對關係。換句話說，它衡量股價相對於公平價值是高估或是低估。

◎股票的公平價值是為了換取公司未來一連串多餘的現金流量，你現在所願意付出的價格。

◎星級的評定是根據股票目前市價與預估公平價值（經風險調整）的相對關係。股票以遠低於公平價值的價格交易，通常會獲得較高的星級評等。當公司的體質轉好，獲得5顆星評等所需要的市價相對於公平價值折價幅度就會縮小。

◎公平價值預估值並不常變動，但是市價會時常變動。因此，股票的星級評等常常因為市價的變動而有所增減。

◎公平價值預估值與本益比或股價／帳面價值比不同。一家公司可能有高的本益比或股價／帳面價值比，但以公平價值來看，股價仍屬便宜。

【自我測驗】

1.晨星公司的公平價值預估值代表下列哪一項？

①市場預期你會支付多少錢來買某一檔股票。

②股票目前交易價格加上它的預計盈餘成長。

③股票目前應該值多少錢的估計值，是根據公司預期在未來將會產生多少現金流量而算出來的。

Ans：③。晨星公司的公平價值預估值代表股票現有價值的估計值，這是根據公司預期在未來會產生多少現金流量而算出來的。晨星公司的公平價值預估值不應與目標價格混為一談，目標價格是市場願意付多少錢來買這檔股票，為了算出公平價值預估值，晨星公司的分析師預估公司的損益表、資產負債表及現金流量表，並將之放入精細的現金流量折現模型中來計算。它並不是把預估盈餘成長加入股票目前的交易價格中。

2.晨星公司的投資哲學是什麼？哪一項比較重要：事業的經營或是股票近期的價格波動？

Ans：在晨星公司，我們把股票當作是企業的一部分來評價，而不是“股市圖上的一條線”。我們相信以低於公平價值的價格買進優質企業的股票，並讓這些企業長時間增值，是在股票市場中創造財富最穩當的方法。我們認為緊盯著大盤進行股票交易是一場非常沒有效益的練習。

3.解釋晨星公司如何計算公平價值，以及如何評定星級。

Ans：在晨星公司，利用精細的現金流量折現模型預測公司未來的財務表現，並據以算出公平價值。在現金流量折現模型裡，考量公司未來5年的損益表、資產負債表及現金流量表。晨星公司評定星級評等是根據股價與預估公平價值的相對關係。並經風險調整。一般來說，股票的市價遠低於我們分析師推估的公平價值時，將會獲得較高的星級評等（4或5顆星）；股票的市價遠高於其公平價值估計數時，評定的星等將會較低（1或2顆星）；股票的市價與公平價值預估值非常相近時，通常會獲得3顆星評等。

4.試述三種會造成股票星級評等改變的主要原因。

Ans：股票的星級評等每日更新，因此它們可能每天改變。星級評等可能改變的原因包括股價的變動、分析師修正公平價值的預估值、分析師改變公司事業風險的評估，或是上述因素的任何一種組合。

5.晨星公司的股票星級評等與其他的評價方法有什麼不同？

Ans：晨星公司的公平價值評估分析有別於一般比率分析的評價方法，我們相信，要追求未來的利潤需要一個更精細的方法來評價股票。根據公司未來現金流量的預測，來推估公司的公平價值，我們就可以判斷出股價是被高估或是低估。這個方法的優點在於其結果易於瞭解，而且其來龍去脈不像基本的比率分析那樣多。雖然需要多一點時間及專業知識來估計未來現金流量，但是我們相信，用這種方法來評估股票，能讓投資人發現便宜的股票並且做出更明智的投資決策。

※資料來源：

「選擇適合你的股票投資」（美國晨星（Morningstar）股票投資學習手冊:三部曲Part 1：旗開得勝），作者：美國晨星公司（Morningstar）　保羅．萊森（Paul Larson），譯者：田錦華，出版者：梅霖文化事業有限公司，2006年5月初版。